'24.8.9 매크로위클리, 테슬라, 시장급락 코멘트

[키움 /김유미] 위클리 - 부정적인 내러티브의 전환

다음 주에도 미국 경기침체 진입 가능성을 가늠하려는 움직임이 지속될 것이다. 더불어 연준의 금리 인하를 위해 인플레이션이 하향 안정화 여부도 중요하다. 만약, 물가가 예상보다 높을 경우 스태그플레이션으로 우려가 높아질 수 있기 때문이다. 다음주 연준위원들의 비둘기적인 발언과 발표 예정인 미국 CPI 와 소매판매가 시장 컨센서스에 부합한다면 디스인플레이션 경로가 유지되고 경기침체 부담이 낮아지면서 금융시장의 투자심리 개선에 우호적일 것으로 예상한다.

 

이번주에는 미국 경기침체 진입 우려와 안도 사이에서 금융시장의 변동성이 확대되었다. 지난 주 미국 실업률이 경기침체 예측 지표 중 하나인 샴의 법칙의 임계치를 넘어서는 결과가 나오면서 경기침체 우려가 확산되었다. 이로 인해 미 국채금리가 급락하였고, 미국과 일본과의 금리차이 축소는 엔화의 변동성 확대로 이어지며 엔캐리 청산 우려가 다시 금융시장의 투자 심리를 위축시켰다. 이후 일본은행 부총재의 구두 발언 등에 엔화 강세가 주춤해지고 미국 7 월 애틀란타 연은 GDP 개선, 주간 신규실업수당청구건수의 감소 등의 지표 발표에 경기침체 우려가 완화되며 투자심리가 다소 개선되었다.

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다음 주에는 미국 지역 연은총재들의 발언들과 미국 7 월 소비자물가와 소매판매 등에 주목할 필요가 있다. 발표되는 미국의 지표와 연준위원들의 발언은 금융시장 참가자들이 상황을 지켜볼 수 있는 시간을 벌어줄 것으로 예상한다. 그 중 올해 의결권을 가진 애틀란타 연은 총재는 올해 금리 인하 1 회를 주장하며 비둘기적인 성향을 보여왔던 만큼 시장 친화적인 발언을 기대해볼 수 있다. 미국 7 월 미국 헤드라인 소비자물가 상승률은 전년동월비 횡보하나 근원물가는 소폭 둔화하며 디스인플레이션 경로를 유지할 것으로 예상한다. 미 소매판매는 자동차 판매를 중심으로 전월비 소폭 개선될 것으로 보임에 따라 경기 침체에 대한 우려는 다소 완화될 것으로 기대한다.

 

하지만, 부정적인 지표에 보다 민감해진 현 상황과 경기 사이클 후반부 환경은 금융시장 내 불안요인의 등장이 빈번해지고 변동성이 커질 수 있는 구간이다. 결국, 연준의 대응이 중요하며 8 월 잭슨홀 미팅에서 보다 분명한 신호를 주고, 9 월 FOMC 에서 적극적인 조치를 통해 부정적인 내러티브의 전환을 만들어내야 경기 침체로 진입을 방어할 수 있다. 

 

[SK /리서치 ] 위클리

$ 경제/금리 - 갑자기 다가온 R의 공포, 시장이 한 번쯤 우려할 만하나 침체 가능성은 여전히 낮다고 판단

•  지난주 금요일부터 이번주 시장을 장악한 것은 미국 경기 침체에 대한 공포. 7월 ISM 제조업지수와 고용지표 쇼크가 침체 우려를 자극하기 시작

•  당사는 하반기부터 내년까지 미국 경기 침체 가능성은 낮다고 판단. 단, 하반기는 단기적인 경기변동 흐름으로는 성장률이 소폭 둔화되는 하강국면을 지날 것으로 예상. 이는 침체가 아닌 성장률의 둔화일 뿐, 9월 인하 개시 이후 심리지표부터 반등하기 시작해 내년초부터는 인하의 효과로 경기는 재차 상승 국면으로 옮겨질 수 있을 것. 참고로 침체는 기술적으로 2분기 연속 마이너스 성장률을 기록하는 상황을 의미

•  다음주는 미국 소비자물가와 소매판매 발표가 예정되어 있음. 현재는 'Bad is Bad' 국면인 만큼 물가를 포함한 주요 경제지표들이 예상에서 크게 벗어나지 않고 예상치에 부합하거나 예상치를 상회하는 수준을 기록해야만 단기적으로 침체에 대한 우려도 덜어질 수 있을 것

• 다만 하반기, 특히 3분기는 상반기 대비 지표들이 대체로 둔화될 가능성이 높음. 향후 경제 전망 불확실성 확대 및 대선을 앞둔 정책 불확실성으로 기 업심리가 부진한 가운데 임금 상승률이 둔화되며 수요도 다소 둔화될 것이기 때문. 실업률 상승세도 투자심리에 부담으로 남아 있음. 미국 경기 침체 가능성은 낮으나 이러한 우려에서 완전히 벗어나기 전까지 들쭉날쭉한 지표들 사이에서 침체 우려가 완전히 해소되기까지 시간이 소요될 전망

 

$ 주식 전략 - 침체가 아닐 것이고 이미 시장도 그렇게 판단하기 시작했다면 사야 하지 않을까

• 최근 글로벌 증시 급락은 지난 6월의 불편한 상승에서부터 시작된 것. 이 때 주요국 경제지표가 생각보다 부진하면서 금융시장 위험 선호 심리가 약화되었음에도 불구하고 IT 중심의 쏠림이 발생하면서 증시 상승. 그리고 이후 글로벌 IT 매수 트레이딩과 페어로 추정되는 엔 매도 논리가 약화되면서 증시는 불편한 상승분 이상을 뱉어 냈음. 특히 그 과정에서 미국 경기 침체 우려가 더해진 것이 엔화 강세를 더욱 부추겼고 극단적으로 위험을 회피하 는 분위기가 연출되며 주식시장에서 패닉셀 현상 발생

•  그러나 지난 7월 Market Outlook에서부터 강조해 오고 있듯이 현재 미국 경제가 침체로 접어들 가능성은 매우 낮다고 보며, 그렇기에 최근 침체 걱정으로 인해 글로벌 증시 조정 강도가 높아졌던 것은 과도했다는 생각. 이미 미국 7월 ISM 서비스업 지수, 주간 실업수당 청구건수 예상보다 양호한 것으로 발표되며 이러한 우려는 완화되는 과정에 접어 들었음. BOJ 구두개입으로 엔화 강세도 진정 중. 더불어 9월 이후에는 인하 시작으로 인한 실 질적 경기 모멘텀 개선도 가능할 것으로 보기에 지금의 낮아져 있는 주식시장 레벨은 매수 기회가 될 것으로 판단  https://stock.pstatic.net/stock-research/economy/31/20240809_economy_663752000.pdf

 

 

[머니투네이]  모건스탠리 , 테슬라를 미국 자동차 산업의 새로운 'Top Pick'으로 선정

 

$310 목표로 40% 상승 여지가 있고, 자동차 및 기업 가치의 강력한 신흥 동력에 대한 더 많은 기대를 바탕으로, Ford를 대신해 Tesla를 미국 자동차 산업의 새로운 'Top Pick'으로 선정합니다.

 

새로운 'Top Pick'으로 선정한 이유

 

- 비용 절감/구조 조정이 EV 사업의 하방 리스크를 억제: Tesla의 2분기 실적은 구조 조정 비용과 규제 크레딧을 제외하면 컨센서스 예상치에 3~4% 내외로 부합하였고, 우리의 예상치를 상회했습니다. 분기 중 Tesla가 인식한 구조 조정 비용은 6억 달러를 초과했으며, 다른 조치와 결합하여 Tesla의 손익분기점을 낮추어, EV 용량이 지난 분기 69%였음에도 불구하고 긍정적인 현금 흐름을 생성할 수 있도록 했습니다. Tesla가 여전히 자동차를 만들고 있지만, 우리는 회사가 적극적으로 자동차 부문 외의 추가 자원, 기술, 사람, 자본을 재배치하고 있음을 주목합니다. 우리는 Ford 경영진이 2분기 컨퍼런스 콜에서 EV에 대해 Tesla보다 더 많은 시간을 할애한 것이 인상적이었습니다.

 

- ZEV 크레딧 시장 점유: Tesla는 최근 분기 중 제로 배출 차량(ZEV) 크레딧 수익으로 약 2억 달러를 인식했으며, 이는 최근 런 레이트의 두 배가 넘습니다. 우리는 더 많은 전통적인 OEM들이 EV 계획을 철회하고, 점점 더 엄격해지는 EPA 기준이 결합되면 Tesla가 ZEV 크레딧 시장에서 지배적인 위치를 차지할 가능성이 있다고 믿습니다. Ford의 2분기 10Q '항목 2'에서, 회사는 NA와 유럽에서 추가 38억 달러의 규제 준수 크레딧을 구매하기로 계약했다고 공개했습니다. 우리는 Ford가 현재와 미래 모델 연도에 사용할 수 있는 총 44억 달러의 규제 크레딧을 보유하고 있다고 추정합니다. 우리는 GM 및 STLA와 같은 다른 자동차 회사들이 향후 몇 분기 동안 ZEV 시장의 구매자로서 더욱 깊이 관여할 수 있을 것으로 예상합니다. 우리는 Tesla가 시장의 크레딧 판매에서 최대 절반까지 차지할 수 있을 것으로 추정하며, 이는 투자 커뮤니티에서 아직 예상하지 못한 100% 마진 비즈니스를 지원합니다.

 

- 중국 리스크 관리: Tesla의 중국 매출은 2분기 총 Tesla 매출의 18.2%를 차지했습니다. 이 라인은 향후 분기 동안 계절적 변동을 나타낼 수 있지만, 우리는 Tesla의 중국 노출이 체계적으로 감소하는 장기 추세를 예상합니다. 2030년까지 우리는 중국이 Tesla 총 자동차 단위 판매량의 약 10%를 차지하고 총 그룹 매출의 6~7%를 차지할 것으로 예측합니다.

 

- 반복 서비스 매출의 기여 증가: '서비스 및 기타' 매출은 2분기 총 회사 매출의 10.2%를 차지했으며, LTM 기준 판매의 9.7%를 차지했습니다. '서비스 및 기타' 매출은 전년 동기 대비 21% 증가한 반면 자동차 매출은 같은 기간 동안 감소했습니다. 우리는 이 '서비스' 매출이 주로 Tesla의 설치된 차량 수의 증가와 함께 성장할 것으로 예상합니다. 우리는 2030년까지 24백만 단위로 증가할 것으로 예상합니다 (2024년부터 2030년까지 24% CAGR). 우리는 또한 차량 플릿의 애프터세일즈/서비스에서 얻은 마진이 판매 시점의 마진보다 훨씬 높다는 것을 주목합니다.

 

- 빠르게 성장하는 에너지 저장 포트폴리오에서의 강력한 위치: 우리의 논의에서, 투자자들은 Tesla가 AI 테마에서 표현될 잠재력을 고려하기 시작했습니다. 하지만 최근 기후 변화 지표는 Tesla의 에너지 저장 부문에 대한 주목을 더욱 끌어오고 있습니다. 심각한 폭풍과 이례적인 글로벌 날씨 현상 (포함된 열파)을 포함한 기후 변화가 기후 및 에너지 관련 문제를 해결할 수 있는 회사에 대한 투자자 관심을 집중시키고 있습니다. 우리는 Tesla Energy 사업이 자동차 사업보다 더 가치 있을 잠재력이 있다고 봅니다. 투자자들은 Gen AI 가속화 테마에 주목하여 에너지 수요의 다세대 증가를 촉발하고 있으며, 최근 2분기 Tesla Energy 저장 배치에서 자동차 사업의 약 두 배에 달하는 총 마진을 보고 있습니다.

 

- AI 및 자율성에서 새로운 '표현'의 옵션: AI와 로봇 공학의 중첩에 대한 분석을 계속하면서, 우리는 상업적 기회가 자율차보다 훨씬 크고 빠르게 채택되는 것으로 점점 더 분명해졌습니다. 우리는 인간형 로봇 기회가 자율차보다 훨씬 크고 빠르게 채택될 것으로 보고 있으며, 이 테마의 중심에 Tesla가 있습니다. 투자자들은 Excel 모델에 새로운 탭을 추가해야 할 수 있습니다.

리스크 고려 사항

 

- FSD/로보택시에 대한 단기 기대가 너무 높다고 생각:  우리는 8월 8일 '로보택시의 날'이 연기된 것을 보고 놀라지 않았으며, 10월 10일 이벤트의 내용이 자율차를 훨씬 넘어 상업적 테마를 포함할 것으로 예상합니다. 우리의 의견으로는, AV 상용화의 가장 큰 '신호'는 IIHS/NHTSA 또는 기타 존경받는 산업/규제 기관의 3자 통계/실증 테스트 안전 데이터의 부족입니다. 우리는 개입 데이터 이상의 것이 필요하며, 그러한 연구가 없다는 것은 현재 시스템이 인간 운전 통계 대비 시스템의 효과를 명확하게 입증하지 못한다는 것을 반영할 수 있습니다. 자율차는 물체를 피하는 임무를 맡고 있습니다. 목표물을 더 쉽게 목표로 할 수 있는 다른 사용 사례가 있습니다.

 

- Tesla의 중국 내 자율 기술 상용화 기대가 너무 높다고 생각:  우리는 최근 "Tesla의 중국 내 미래는 무엇인가?"라는 질문을 했습니다. 우리의 의견으로는, Tesla(또는 다른 미국 회사)가 로보택시 문제를 '해결'한다면, 해당 회사가 PRC 내에서 그러한 기술을 제공할 수 있을 가능성이 매우 낮다고 믿습니다. 화신 AI의 이중 용도 요소는 명백한 국가 안보 민감성을 가지고 있습니다.

 

- EV '겨울'이 연장될 수 있으며 추가 잠재적 손실을 완화하기 위한 조치가 여전히 필요할 수 있음:  우리는 최근 FY30 미국 EV 침투 예측을 20%로 낮추었으며, 이는 이전 25%보다 낮은 수치입니다. 이는 수요 부진, 규제 불확실성 및 경제적 요인을 포함한 여러 요인에 의해 주도됩니다.

기타/거버넌스 고려 사항: Elon은 여전히 Tesla의 25% 차단 소수 지분을 보유하고 있지 않습니다. Tesla의 CEO는 강력하고 잠재적으로 위험한 AI 기술이 잘못된 손에 들어가지 않도록 하겠다는 의도를 명확히 표현했습니다. 그러나 우리의 계산에 따르면, 2018년 CEO 보상 패키지는 세전으로 Elon Musk의 Tesla 지분을 20% 이상으로 끌어올릴 수 없습니다. 투표 지분 격차를 25%로 좁히기 위해 추가 40억 달러에서 50억 달러의 격차는 어떻게 해결될 것입니까?

https://news.mt.co.kr/mtview.php?no=2024073010580018128

 

 

 

 

[메리츠증권 /투자전략팀]  시장 급락에 대한 판단

Issue Comment_2024.08.02

 

[미국 리세션 우려 점검]

- 7월 들어 경기둔화 신호가 관찰되기 시작. 이들은 ISM제조업 지수 급락(46.5), 21년 11월 이후 최고치인 계속 실업수당 청구건수 등이며, 제조업보다는 노동시장 확장의 약화가 리세션이 올 수 있다는 우려를 낳고 있음

 

- 그러나 리세션이 임박했다고 단정하기 어려움. NBER 기준상 현재는 가계조사 고용을 제외한 어떤 지표의 후퇴도 없음. 특히 소비/고용 감소한다는 증거도 부재

 

- 일각에서는 3개월 내 실업률이 0.5%포인트 상승했을 때 리세션이 찾아왔다는 샴룰을 들어 침체 우려를 확대 재생산. 그러나 샴룰은 리세션 예측지표가 아니며 과거 통계에 기반한 경험칙일 뿐

 

- 이 지표를 고안한 Claudia Sahm 조차도 실업률의 단순 상승만으로 리세션이 임박했다고 볼 수 없다고 분석. 이는 최근의 실업률 상승이 경제활동인구 편입에 기반한 것이며, 해고나 영구실직이 주 원인이 아니기 때문. 리세션이 추후 올 수는 있겠지만 몇 개 지표만으로 위험이 임박했다고 해석하기에는 다소 무리가 따른다는 생각 (자세한 미국 경제동향은 <8/1 전략공감2.0>을 참고)

 

[시장 조정의 이유와 시장 판단]

- 시장 조정의 배경은 크게 2가지. 1) 통화정책 변경 국면에 따른 유동성 마찰음(엔캐리 청산 우려), 2) 반도체 공급과잉 트라우마가 더해진 결과. 첫번째 사안의 경우 최근 엔화의 급변동에서 보듯이 기존의 유동성 환경이 일부 변화되고 있음을 시사. 단기 변동성이 불가피함은 인정. 하지만 급격한 유동성 환경 변화가 아니라면 엔캐리의 본격적 청산은 아닐 것. 미국 국채금리와 엔화의 동반 안정이 key가 될 것

 

- 두번째는 동의하지 않음. AI반도체는 현재 주도권 장악의 시기로 애당초 수요보다 공급이 우선이 되는 특징. 공급과잉이라 함은 제품화 이후 나오는 건데 지금은 제품화 단계(온디바이스 등)를 앞두고 있는 시기. 2018년 전후의 서버용 투자 공급과잉의 트라우마가 투자자들에게 각인되어 있다는 점은 이해되지만 지금은 수요 보다는 공급자가 시장 자체를 만들어가는 국면

 

- 고점권에 나오는 시장변동성 확대는 항상 고통스러움. 하지만 지금은 경기/실적과 같은 체력변수가 아닌 유동성, 쏠림에 따른 되돌림, 노이즈로 인한 시장 변동성 확대로 봐야 할 것. 본질적인 산업의 사이클은 변하지 않았다고 판단

 

- 특히 반도체의 경우 과거 사이클 고점에서 주가는 50%수준을 조정을 반복. 현재 반도체 사이클의 고점에 동의하지 않는다면 고점대비 30% 이상 하락한 주가는 가격 매력이 분명 있는 시기. 매수 대응 시기로 판단함

 

[시황 판단]

- 7월 FOMC 연준의 경기 둔화 인정. 그럼에도 기준금리 동결로 기존 "경기 no landing 시나리오" 균열 발생, "bad is bad" 구도로 변화

- 이러한 와중에 주간 신규 실업급여 청구건수 예상 상회(24.9만건 vs. 예상 23.6만건, 작년 8/10 이후 최고치), 7월 제조업 ISM 지표(43.3pt vs. 예상 48.8pt) 둔화. 금요일에는 비농업고용지수와 실업률 발표도 예정되어 있어 9월 FOMC 이전 경기 침체 우려 가중

 

- 수요일 미국 증시 급반등은 숏커버와 감마 스퀴즈에서 기인. 이는 7월 로테이션이 진행되며 Nvidia 등 테크주를 포트폴리오에서 많이 비워놨으며, 숏도 많이 쳐놨다는 반증. 즉 닷컴 버블 때와 같은 AI 주식의 정점이 나온 것이 아니라 강세장 내의 조정이라면, 응당 나와야할 가격 조정폭에 근접해가고 있다는 얘기. 통상 하락 사이클에서 최근의 전고점을 지지선으로 인식. 실제로 NASDAQ과 미국 반도체지수 가격 레벨은 3월 전고점 수준에 근접

 

- 한국은 KOSPI가 120일 이동평균선을 하향 이탈. 지난 4월 200일 이평선까지 확인했기 때문에 추가 가격 조정의 여지도 남아있음. 펀더멘털은 12개월 Trailing PBR 1배를 또다시 하회하며 가격적 매력이 있는 상황. 그러나 미국 경기 침체 내러티브에서는 상승 탄력이 나오기 어려움. 역시 NASDAQ 반등이 선행될 필요

 

- 주식을 살 때는 기술적 분석과 기본적 분석(펀더멘털)을 함께 고려, 주식을 팔 때는 기술적 분석만 고려(과열 여부). AI 주식의 어닝은 탄탄하나 과열에 따른 조정 진행 중. Nvidia 액면 분할에 따른 주식 대중화 등도 전형적인 주도주 단기 고점 신호. 즉 반도체를 다시 사려면 가격 조정은 어느 정도 마무리(기술적 분석)되어가고 있고 여기에 실적까지 받쳐줘야함(기본적 분석). 여전히 8/28 Nvidia 실적발표를 단기 변곡점으로 판단

 

[AI 반도체 공급과잉 우려]

- 시장 변동성 때문에 빅테크의 AI 투자 지속 의지가 가려져 있다는 견해. AI 반도체 주 수요자인 빅테크 서버 사업자들 중심으로 CY2Q24 실적 발표에서 수요 기반의 CAPEX 계획 발표 중 

 

- 1위 서버 사업자인 아마존은 실적 컨콜에서 2024년 하반기 CAPEX 지출이 상반기보다 더 클 것으로 예상한다고 언급. 저렴한 칩 라인을 원하는 고객 니즈 파악, 자체 실리콘 Trainium(AWS에서 자체 제작한 ML 학습 칩)에 대한 강한 수요 확인, 차분기 신버전 Trainium 출시 예정. 아마존 Q(소프트웨어 개발을 위한 AI 비서)가 도입되고 있는데, 코드 추천/테스팅, 보안/자동화 측면에서 경쟁사 아웃퍼폼하는 성능 보유 중으로 향후 성장성이 가장 기대되는 분야, 이 분야에 더 투자할 것이라고 언급

 

- 2위 서버 사업자인 MSFT도 경쟁적인 투자 지출 의지 확인. MSFT는 CY2Q24 실적발표 컨콜에서 AI 인프라 및 교육에 대한 투자를 지원하기 위해 향후 몇 년간 자본지출이 증가할 것으로 예상한다고 언급. 또한 1) 클라우드 산업 전환기 경험을 토대로 CAPEX 관리법을 잘 알고 있는데 CAPEX는 수요 신호가 있을 때에만 늘릴 것이라고 함. 2) 향후 케파 제한으로 매출 성장이 조금 더 지체될 것으로 예상한다는 언급도 있었음. 1), 2)는 공통적으로 초과 수요 상황을 시사한다고 해석할 수 있음

 

[엔 캐리 트레이드 청산]

- 7월 중 엔 캐리 트레이드 청산이 시작되며 시장 우려 확대. 지금까지의 청산은 두 시기로 나누어 볼 수 있음

 

- [1차 청산] 미국 6월 CPI 발표(7월 11일) 직후의 일본 외환당국 개입이 유발. 시장 예상치를 하회한 CPI 발표와 함께 연준 9월 인하가 확실시되자 강달러 진정. 이를 틈타 일본 재정부는 환시개입에 나섰음. 7월 11~12일 이틀간 약 2.74조엔의 달러 매도한 것으로 추정되며, 7월 전체로는 5.5조엔을 매도

 

- [2차 청산] 매파적인 BOJ 7월 금정위가 유발. BOJ는 1) 국채 매입 규모 축소와 2) 정책금리 인상(0.10% -> 0.25%)을 동시에 단행. 게다가 3) 기자회견에서 연내 0.50% 이상으로의 추가 인상 가능성까지 내비침. 기자회견 이후 달러/엔 주요 지지선인 152엔 하향돌파하며 엔화 추가 절상 중. 152엔은 2022~23년의 전고점이자 2024년 1분기 상단

 

- BOJ의 강한 정상화 의지와 비상업용 엔화 포지션을 감안하면 엔 캐리 트레이드는 지속될 것. 다음 달러/엔 1차 지지선은 146엔, 2차 지지선은 140엔

 

[금리 및 채권시장 영향 점검]

- 미국채10년 4% 하회하며 안전자산 선호 강화. 연내 3차례 인하기대 및 2025년까지 175bp 이상 금리인하 기대를 반영 중

 

- 경기침체 우려가 확산되지 않는다면 미국 중립금리 3% 초반대 감안 미국 금리인하 기대 3.5% 이상 확산되지 않을 것. 이는 단기간 미국채10년 3.8% 수준에서 위험선호 붕괴 여부 확인할 중요한 구간일 것

 

- 현재 신용스프레드 감안 경기침체를 염려할 정도는 아니나, 1)1조2천억 달러 규모 카드론 연체율 급증, 2)3조달러 규모의 상업용 부동산 대출 올해 1조달러 만기도래, 3)레버리지론 중심 저신용 기업들의 파산건수 급증을 기반으로 신용 리스크 점검 필요

 

- 미국 하이일드 스프레드 300bp대에서 신용붕괴 우려 낮은 편이나 향후 450bp 정도를 신용위험 확산 트리거 라인 정도로 판단. 그전까지는 단기간 미국중심 과도했던 위험선호 조정측면 인식이 강할 것

(자료) https://tinyurl.com/mr77m9aj